电力行业卓越推：华能国际、华电国际
来源：中国舆情网
时间：2019-06-27
导读：电力行业卓越推：华能国际、华电国际 时间：2019年03月12日 20:46:00 中财网 本周行业观点：光伏项目管理办法尚处讨论中，2019 年光伏行业预计变化巨大。 1、光伏项目管理办法尚处讨论中，2019 年光伏行业预计变化巨大。2 月18 日国家能源局新能源召集
本周行业观点：光伏项目管理办法尚处讨论中，2019 年光伏行业预计变化巨大。
1、光伏项目管理办法尚处讨论中，2019 年光伏行业预计变化巨大。2 月18 日国家能源局新能源召集相关企业举行座谈会，就2019 年光伏发电建设管理相关工作征求企业意见。根据最新的进展，从电价角度，补贴申报及竞价原则上一年一次；2019年电价调整次数由原来的3 次改为2 次，且获取电价时间节点以并网时间为节点，如果项目顺延，则顺延1 季度电价降低1 分钱；顺延2 个季度，则降低5%。由于目前仍未最终定稿，从光伏建设周期来看，我们预计企业今年二季度完工的概率很小，竞价基数应至少以三季度标杆电价为准。由于分布式和集中式的补贴强度不一，如果统一竞价，可能出现同一上网电价的情况下分布式由于降幅更高中标而集中式落选的情况。从规模的角度，由于2019 年实行竞价上网，则包括2018 年531 新政导致未拿到指标的项目在内，所有以前未纳入规模指标的项目大概率一起竞价，则2019 年可能出现涨规模不涨并网量的现象。此外，由于4 季度一、二类资源区标杆电价分别为0.38 元/kWh、0.43 元/kWh，已经很接近脱硫燃煤标杆电价，从历史看，应用领跑者基地数量中，一、二类资源区所占数量与三类资源区所占数量相当，因此我们认为再进行领跑者的意义不大，未来可能仅存技术领跑者。
2、电能替代拉动2018 年用电量增长，但非超预期增长因素。根据中国电力报，国网电力供需研究实验室对2018 年上半年用电量进行因素分解，经济因素、电能替代及气温是拉动上半年用电量快速增长的三大因素，而这驱动力在下半年依然保持。根据国家电网报，2018 年，全国开展电能替代增加的电量约为1550 亿千瓦时，拉动全社会用电量增长近2.4 个百分点。2018 年，气温因素拉动全社会用电量增长近1.2 个百分点。2018 年全社会用电增速达到8.49%，同比增长1.92 个百分点，是自2012 年以来的新高，而我们认为这超预期的增长并非由电能替代推动。原因在于2017 年全国电能替代电量达1286 亿千瓦时，拉动全社会用电量增长近2.2 个百分点，显然作为拉动全社会用电量增长的三大因素之一，电能替代并没有体现出超预期的增长。因此，我们依然坚持此前在行业报告中提出的观点，即：2018 年用电量超预期增长的主要原因排除气温因素以后，主要来自于房地产。
3、风险提示：经济增长不达预期，工业生产发展不达预期，政策风险。
本期【卓越推】：华能国际（600011）、华电国际（600027）。
华能国际（600011） （2019-3-8 收盘价6.96 元）
核心推荐理由：
1、发电量增长和电价上升驱动公司营收同比增长15.36%。根据公司初步统计，2018 年前三季度，公司中国境内各运行电厂按合并报表口径累计完成发电量3,267.55 亿千瓦时，同比增长11.04%；完成售电量3,078.19 亿千瓦时，同比增长11.04%。2018 年第三季度，中国舆情网，公司中国境内各运行电厂按合并报表口径完成发电量1,164.89 亿千瓦时，同比增长8.27%；完成售电量1,095.20 亿千瓦时，同比增长8.34%。公司电量上升的主要原因为：全国全社会用电量保持较高速增长，特别是第三产业和居民生活用电保持两位数增长；火电利用小时回升，公司在福建、广东和华中地区各省份发电量同比增长较多；新增风电、光伏、燃气机组对发电量增长做出贡献。2018 年前三季度，公司中国境内各运行电厂平均上网结算电价为417.12 元/兆瓦时，同比增长1.99%。发电量和结算电价增长推动公司营收同比增加13.08%。
2、燃料价格上涨和燃料结构变化，导致第三季度毛利率环比降低。2018 年前三季度，公司毛利率12.50%，同比增长0.45个百分点。公司第三季度实现毛利率11.3%，低于第二季度的12.8%及第一季度的13.5%。公司毛利下降主因是燃料成本上升。燃料成本上升一方面是因为2018 年第三季度全国电煤价格指数（均值为525.7 元/吨）较第二季度（均值为522.2元/吨）有所上升；另一方面是因为第三季度公司燃料结构发生了变化，公司上半年长协煤占比为57%（第一季度占比53%，第二季度占比61%），而第三季度占比下降为53%，现货煤交易占比上升，拉动整体燃料成本上涨。
3、资产减值损失及投资收益减少，导致归母净利润减少。2018 年第三季度公司实现归母净利润-1.4 亿元，低于预期水平。2018 第三季度公司计提资产减值损失1.74 亿元，环比大幅增加（2018 第二季度计提资产减值损失约79 万元），主要由于子公司新加坡大士能源计提燃油存货跌价准备；第三季度实现投资收益-2.28 亿元，大幅低于上年同期水平（上年同期处置长江电力股票获得大额投资收益）。此外，境外投资汇兑损失，也对公司利润带来负面影响。
4、装机规模将进一步扩张。虽然多种因素导致2018 年第三季度盈利出现下滑，但是我们推荐华能电力的根本逻辑并没有变。目前，公司主要承压煤价，但随着公司需求端控煤措施的落实，以及供给端煤炭优质产能的释放，煤价回归理性后，公司盈利依然可期。此外，10 月17 日公司公告非公开发行完成，共发行A 股4.98 亿股，募集资金32.6 亿元用于新建投资项目。项目建成后，公司将新增燃机热电权益装机容量800 兆瓦、风电权益装机容量500 兆瓦、火电及热电权益装机1650 兆瓦，公司装机规模将进一步扩张，推动营收增长。
盈利预测和投资评级：我们预计公司2018-2020 年营业收入将分别达1673.36、1757.76、1940.94 亿元，归母净利润分别达25.40、43.53、64.08 亿元，EPS（摊薄）分别为0.16、0.28、0.41 元/股。维持“增持”评级。
风险提示：煤炭市场风险；电量风险；电价风险；环保政策风险；利率风险等。
相关研究：《20180607 华能国际（600011.SH）深度报告：发电量增长盈利持续可期，火电龙头投资价值显现》。
《20180808 中报点评：华能国际（600011.SH）：发电量和电价上升驱动上半年业绩大幅增长》
《20181030 季报点评：华能国际（600011.SH）：量价齐升促营收增长，成本升投资收益降致业绩下滑》
华电国际（600027） （2019-3-8 收盘价4.60 元）
核心推荐理由：
1、火电行业已处于周期性底部，随着煤价趋于稳定，华电国际盈利触底反弹趋势明显。公司业绩相对煤价弹性较大。2017年，受煤价高企的影响，火电行业整体盈利下降，已到周期性底部。2018 年，公司通过多种方式控制成本，实现对燃料成本的控制。随着成本得到控制，公司盈利修复预期强烈。
2、公司发电量、结算电价同比提升，业绩增长显著。2018 年前三季度，公司年累计发电量为1,551.91 亿千瓦时，同比增长约8.79%。此外，电价改革以来，公司结算电价逐年上涨。2018 年，前三季度公司归属于母公司股东的净利润约为人民币15.26 亿元。受益于供需两端的增长，我们预计2018 年，公司发电量将保持平稳增长，业绩稳步提升3、公司装机规模位居前列，结构配置合理、机组效率处于领先地位。公司作为行业龙头，在装机规模，发电量位等方面位居行业前列。公司装机结构、机组利用率、发电煤耗也优于行业平均水平。公司彰显龙头企业优势，使得投资具有更高的安全边际。
盈利预测与投资评级：我们预计公司2018-2020 年营业收入为886.56、959.37、979.30 亿元，归母净利润分别达20.22、31.61、41.55 亿元，EPS（摊薄）分别为0.21、0.32、0.42 元/股。给予公司“增持”评级。
风险因素：电力市场风险；煤炭市场风险；环保政策风险等。
相关研究：《20181114 华电国际（600027.SH）首次覆盖报告：火电迎来历史机遇，公司业绩持续可期》
1、光伏项目管理办法尚处讨论中，2019 年光伏行业预计变化巨大。2 月18 日国家能源局新能源召集相关企业举行座谈会，就2019 年光伏发电建设管理相关工作征求企业意见。根据最新的进展，从电价角度，补贴申报及竞价原则上一年一次；2019年电价调整次数由原来的3 次改为2 次，且获取电价时间节点以并网时间为节点，如果项目顺延，则顺延1 季度电价降低1 分钱；顺延2 个季度，则降低5%。由于目前仍未最终定稿，从光伏建设周期来看，我们预计企业今年二季度完工的概率很小，竞价基数应至少以三季度标杆电价为准。由于分布式和集中式的补贴强度不一，如果统一竞价，可能出现同一上网电价的情况下分布式由于降幅更高中标而集中式落选的情况。从规模的角度，由于2019 年实行竞价上网，则包括2018 年531 新政导致未拿到指标的项目在内，所有以前未纳入规模指标的项目大概率一起竞价，则2019 年可能出现涨规模不涨并网量的现象。此外，由于4 季度一、二类资源区标杆电价分别为0.38 元/kWh、0.43 元/kWh，已经很接近脱硫燃煤标杆电价，从历史看，应用领跑者基地数量中，一、二类资源区所占数量与三类资源区所占数量相当，因此我们认为再进行领跑者的意义不大，未来可能仅存技术领跑者。
2、电能替代拉动2018 年用电量增长，但非超预期增长因素。根据中国电力报，国网电力供需研究实验室对2018 年上半年用电量进行因素分解，经济因素、电能替代及气温是拉动上半年用电量快速增长的三大因素，而这驱动力在下半年依然保持。根据国家电网报，2018 年，全国开展电能替代增加的电量约为1550 亿千瓦时，拉动全社会用电量增长近2.4 个百分点。2018 年，气温因素拉动全社会用电量增长近1.2 个百分点。2018 年全社会用电增速达到8.49%，同比增长1.92 个百分点，是自2012 年以来的新高，而我们认为这超预期的增长并非由电能替代推动。原因在于2017 年全国电能替代电量达1286 亿千瓦时，拉动全社会用电量增长近2.2 个百分点，显然作为拉动全社会用电量增长的三大因素之一，电能替代并没有体现出超预期的增长。因此，我们依然坚持此前在行业报告中提出的观点，即：2018 年用电量超预期增长的主要原因排除气温因素以后，主要来自于房地产。
3、风险提示：经济增长不达预期，工业生产发展不达预期，政策风险。
本期【卓越推】：华能国际（600011）、华电国际（600027）。
华能国际（600011） （2019-3-8 收盘价6.96 元）
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1、发电量增长和电价上升驱动公司营收同比增长15.36%。根据公司初步统计，2018 年前三季度，公司中国境内各运行电厂按合并报表口径累计完成发电量3,267.55 亿千瓦时，同比增长11.04%；完成售电量3,078.19 亿千瓦时，同比增长11.04%。2018 年第三季度，中国舆情网，公司中国境内各运行电厂按合并报表口径完成发电量1,164.89 亿千瓦时，同比增长8.27%；完成售电量1,095.20 亿千瓦时，同比增长8.34%。公司电量上升的主要原因为：全国全社会用电量保持较高速增长，特别是第三产业和居民生活用电保持两位数增长；火电利用小时回升，公司在福建、广东和华中地区各省份发电量同比增长较多；新增风电、光伏、燃气机组对发电量增长做出贡献。2018 年前三季度，公司中国境内各运行电厂平均上网结算电价为417.12 元/兆瓦时，同比增长1.99%。发电量和结算电价增长推动公司营收同比增加13.08%。
2、燃料价格上涨和燃料结构变化，导致第三季度毛利率环比降低。2018 年前三季度，公司毛利率12.50%，同比增长0.45个百分点。公司第三季度实现毛利率11.3%，低于第二季度的12.8%及第一季度的13.5%。公司毛利下降主因是燃料成本上升。燃料成本上升一方面是因为2018 年第三季度全国电煤价格指数（均值为525.7 元/吨）较第二季度（均值为522.2元/吨）有所上升；另一方面是因为第三季度公司燃料结构发生了变化，公司上半年长协煤占比为57%（第一季度占比53%，第二季度占比61%），而第三季度占比下降为53%，现货煤交易占比上升，拉动整体燃料成本上涨。
3、资产减值损失及投资收益减少，导致归母净利润减少。2018 年第三季度公司实现归母净利润-1.4 亿元，低于预期水平。2018 第三季度公司计提资产减值损失1.74 亿元，环比大幅增加（2018 第二季度计提资产减值损失约79 万元），主要由于子公司新加坡大士能源计提燃油存货跌价准备；第三季度实现投资收益-2.28 亿元，大幅低于上年同期水平（上年同期处置长江电力股票获得大额投资收益）。此外，境外投资汇兑损失，也对公司利润带来负面影响。
4、装机规模将进一步扩张。虽然多种因素导致2018 年第三季度盈利出现下滑，但是我们推荐华能电力的根本逻辑并没有变。目前，公司主要承压煤价，但随着公司需求端控煤措施的落实，以及供给端煤炭优质产能的释放，煤价回归理性后，公司盈利依然可期。此外，10 月17 日公司公告非公开发行完成，共发行A 股4.98 亿股，募集资金32.6 亿元用于新建投资项目。项目建成后，公司将新增燃机热电权益装机容量800 兆瓦、风电权益装机容量500 兆瓦、火电及热电权益装机1650 兆瓦，公司装机规模将进一步扩张，推动营收增长。
盈利预测和投资评级：我们预计公司2018-2020 年营业收入将分别达1673.36、1757.76、1940.94 亿元，归母净利润分别达25.40、43.53、64.08 亿元，EPS（摊薄）分别为0.16、0.28、0.41 元/股。维持“增持”评级。
风险提示：煤炭市场风险；电量风险；电价风险；环保政策风险；利率风险等。
相关研究：《20180607 华能国际（600011.SH）深度报告：发电量增长盈利持续可期，火电龙头投资价值显现》。
《20180808 中报点评：华能国际（600011.SH）：发电量和电价上升驱动上半年业绩大幅增长》
《20181030 季报点评：华能国际（600011.SH）：量价齐升促营收增长，成本升投资收益降致业绩下滑》
华电国际（600027） （2019-3-8 收盘价4.60 元）
核心推荐理由：
1、火电行业已处于周期性底部，随着煤价趋于稳定，华电国际盈利触底反弹趋势明显。公司业绩相对煤价弹性较大。2017年，受煤价高企的影响，火电行业整体盈利下降，已到周期性底部。2018 年，公司通过多种方式控制成本，实现对燃料成本的控制。随着成本得到控制，公司盈利修复预期强烈。
2、公司发电量、结算电价同比提升，业绩增长显著。2018 年前三季度，公司年累计发电量为1,551.91 亿千瓦时，同比增长约8.79%。此外，电价改革以来，公司结算电价逐年上涨。2018 年，前三季度公司归属于母公司股东的净利润约为人民币15.26 亿元。受益于供需两端的增长，我们预计2018 年，公司发电量将保持平稳增长，业绩稳步提升3、公司装机规模位居前列，结构配置合理、机组效率处于领先地位。公司作为行业龙头，在装机规模，发电量位等方面位居行业前列。公司装机结构、机组利用率、发电煤耗也优于行业平均水平。公司彰显龙头企业优势，使得投资具有更高的安全边际。
盈利预测与投资评级：我们预计公司2018-2020 年营业收入为886.56、959.37、979.30 亿元，归母净利润分别达20.22、31.61、41.55 亿元，EPS（摊薄）分别为0.21、0.32、0.42 元/股。给予公司“增持”评级。
风险因素：电力市场风险；煤炭市场风险；环保政策风险等。
相关研究：《20181114 华电国际（600027.SH）首次覆盖报告：火电迎来历史机遇，公司业绩持续可期》
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编辑：陈晨
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